浙商資產(chǎn)研究院《金融行業(yè)周報(bào)》（第356期）
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2025年10月13日 17:30
三季度GDP預(yù)計(jì)增長(zhǎng)4.9%，經(jīng)濟(jì)“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”與“動(dòng)能轉(zhuǎn)換”持續(xù)推進(jìn)；雅居樂(lè)半年虧80億凈負(fù)債率127.7%，激進(jìn)擴(kuò)張反噬流動(dòng)性承壓；萬(wàn)科加速拆解廣信資產(chǎn)包，551億“存量棋局”求現(xiàn)金回血。 最新預(yù)測(cè)顯示，2025年三季度中國(guó)GDP同比增速預(yù)計(jì)為4.9%，較二季度有所放緩，但仍為實(shí)現(xiàn)全年5%左右的增長(zhǎng)目標(biāo)奠定基礎(chǔ)。從生產(chǎn)端看，工業(yè)增加值累計(jì)增速小幅回落，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)亦有所下行；需求端呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，消費(fèi)在政策支持下溫和復(fù)蘇，基建與房地產(chǎn)投資持續(xù)承壓，但制造業(yè)投資顯現(xiàn)韌性，出口則在結(jié)構(gòu)優(yōu)化與全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下保持增長(zhǎng)。價(jià)格層面，CPI同比預(yù)計(jì)持平，PPI同比降幅則有望收窄。外匯儲(chǔ)備規(guī)模連續(xù)兩個(gè)月站上3.3萬(wàn)億美元，為近十年高位。【評(píng)論】三季度國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)符合預(yù)期，出口和制造業(yè)處于相對(duì)溫和的發(fā)展環(huán)境，而內(nèi)部的房地產(chǎn)和債務(wù)問(wèn)題則繼續(xù)承壓。四季度美國(guó)方面可能會(huì)繼續(xù)以關(guān)稅敲詐中國(guó)，而中國(guó)則會(huì)以稀土資源出口管制反擊，屆時(shí)出口和制造業(yè)可能會(huì)遭遇波動(dòng)，國(guó)內(nèi)可能會(huì)通過(guò)基建和其他政府投資拉動(dòng)補(bǔ)足增長(zhǎng)目標(biāo)缺口。 雅居樂(lè)集團(tuán)2025年中期財(cái)報(bào)顯示，上半年?duì)I業(yè)額同比下跌35.8%至135.74億元，凈虧損73.87億元，公司股東應(yīng)占虧損80.30億元。截至6月30日，集團(tuán)總負(fù)債達(dá)1495.61億元，凈負(fù)債比率升至127.7%，現(xiàn)金及存款僅55.07億元，而一年內(nèi)需償還借款高達(dá)378.69億元。為緩解流動(dòng)性壓力，雅居樂(lè)正推進(jìn)境外債務(wù)重組，目標(biāo)在2025年底前與多數(shù)主要債權(quán)人達(dá)成初步條款，并通過(guò)參與政府回購(gòu)計(jì)劃、加速應(yīng)收款回收及全員降薪等措施自救。然而，其物業(yè)銷(xiāo)售持續(xù)惡化，上半年預(yù)售金額51.7億元，同比暴跌42.5%，加之此前馬來(lái)西亞項(xiàng)目、香港九龍?zhí)临Y產(chǎn)折價(jià)處置，反映資產(chǎn)變現(xiàn)能力持續(xù)削弱。【評(píng)論】雅居樂(lè)這類(lèi)房企的經(jīng)營(yíng)邏輯是高杠桿高品質(zhì)高價(jià)格，但國(guó)內(nèi)“三道紅線”將該商業(yè)邏輯的生命線打斷，這類(lèi)房企選擇出海融資繼續(xù)延續(xù)該商業(yè)邏輯，適逢美國(guó)貨幣政策持續(xù)偏鷹派，導(dǎo)致外幣融資成本持續(xù)走高，國(guó)內(nèi)外融資市場(chǎng)雙擠壓導(dǎo)致三高的經(jīng)營(yíng)邏輯失敗。 萬(wàn)科旗下廣州萬(wàn)溪企業(yè)管理有限公司近期掛牌出售廣州市越秀區(qū)一棟商辦物業(yè)與一棟辦公樓，要求買(mǎi)家在短時(shí)間內(nèi)繳清全款。兩項(xiàng)資產(chǎn)均源自其早年以巨額資金收購(gòu)的廣信資產(chǎn)包。此次出售是廣州萬(wàn)溪今年以來(lái)的第三輪資產(chǎn)整售，年內(nèi)累計(jì)已有八項(xiàng)資產(chǎn)啟動(dòng)招標(biāo)，涵蓋多地商業(yè)與住宅物業(yè)。廣信資產(chǎn)包作為萬(wàn)科昔日的戰(zhàn)略核心，開(kāi)發(fā)進(jìn)程長(zhǎng)期滯緩，至今僅完成約百分之十五的規(guī)劃竣工面積，且曾因涉及大量債務(wù)訴訟而推進(jìn)困難。萬(wàn)科近期的密集資產(chǎn)處置，與其面臨的短期償債壓力密切相關(guān)。【評(píng)論】廣信資產(chǎn)包的案例對(duì)資產(chǎn)管理公司介入資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)具有重要的啟示意義，高潛力戰(zhàn)略儲(chǔ)備資產(chǎn)在時(shí)代大變局中依然會(huì)變成拖累，何況操盤(pán)手已經(jīng)是萬(wàn)科加信達(dá)這類(lèi)國(guó)內(nèi)該領(lǐng)域頭部機(jī)構(gòu)。房地產(chǎn)企業(yè)和資產(chǎn)管理公司通常會(huì)對(duì)戰(zhàn)略資產(chǎn)投射美好期許，期待能夠通過(guò)自身的法律專(zhuān)業(yè)和運(yùn)營(yíng)能力將資產(chǎn)盤(pán)活成爆款樓盤(pán)，釋放資產(chǎn)包內(nèi)含的巨大價(jià)值。但現(xiàn)實(shí)情況是不良資產(chǎn)行業(yè)的估值與現(xiàn)實(shí)之間存在巨大差異，從大的角度來(lái)說(shuō)國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)博弈在深刻重塑基本面假設(shè)，從小的角度說(shuō)資產(chǎn)包中債權(quán)債務(wù)的糾紛關(guān)系的復(fù)雜程度可能遠(yuǎn)超收購(gòu)時(shí)的認(rèn)知。
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